由于一則謠言，私募股權(quán)這個重要但低調(diào)的行業(yè)開始在媒體上得到關(guān)注。換一個角度看，這也是一件好事。它讓更多人有動力去了解私募股權(quán)背后的邏輯以及它對國計民生的重要性。我來給大家講一講這個行業(yè)的是與非。

1、為什么我們需要私募股權(quán)？

企業(yè)和機(jī)構(gòu)需要進(jìn)行融資，才能購買設(shè)備和雇傭人力，去進(jìn)行生產(chǎn)或提供服務(wù)。所以資產(chǎn)負(fù)債表的右邊是企業(yè)資金來源，包括股權(quán)和債務(wù)，左邊則是通過發(fā)股或借債籌得的資金形成的固定資產(chǎn)或無形資產(chǎn)。國家統(tǒng)計局創(chuàng)造了社會融資規(guī)模這個指標(biāo)，來統(tǒng)計每年各種形式的融資金額。截至2022年6月，中國社會融資規(guī)模存量為334.27萬億元，其中非金融企業(yè)境內(nèi)股票發(fā)行僅為9.96萬億元，占比2.98%。通俗地說，中國企業(yè)歷史上的資金來源中，90%以上來自債務(wù)，主要是銀行貸款。也因為如此，目前中國非金融企業(yè)債務(wù)規(guī)模為GDP的1.5倍，在所有大型經(jīng)濟(jì)體中遙遙領(lǐng)先。

然而這并不夠。根據(jù)國家市場監(jiān)督管理總局披露的數(shù)據(jù)，2021年底中國民營企業(yè)總數(shù)為4457.5萬戶。只有萬分之一的企業(yè)能夠掛牌上市，這比北大清華萬分之三的錄取率還要低。絕大多數(shù)民營企業(yè)無法依靠股票公開發(fā)行來籌資。中小企業(yè)融資難的問題是世界性的，并非我國獨有。歐美發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的重要解決方案之一就是私募股權(quán)。私募股權(quán)涵蓋天使投資、創(chuàng)業(yè)投資、成長資本和并購等多種不同策略的基金。截至2022年6月，中國基金業(yè)協(xié)會備案的私募股權(quán)基金存續(xù)規(guī)模為10.84萬億元，創(chuàng)業(yè)投資基金規(guī)模為2.57萬億元，這個數(shù)據(jù)還不包括離岸的外資基金。如果企業(yè)著急用錢，找私募股權(quán)基金融資會比上市容易很多。

私募股權(quán)并非來者不拒，只投資于財務(wù)回報和風(fēng)險匹配的公司。毫不奇怪，科技行業(yè)成為私募股權(quán)的主要投資對象。你之所以今天能讀到這篇文章，不管是在知乎、百度、微信、微博還是在其它社交媒體，都要感謝私募股權(quán)。因為中國過去二十年內(nèi)崛起的幾乎所有科技企業(yè)，或早或晚都接受過私募股權(quán)的投資，除了華為。媒體常說的獨角獸，指的是沒有上市但估值超過10億美元的公司。這個估值就是私募股權(quán)投資時對企業(yè)的評估價值。一個經(jīng)常被忽略的事實是，絕大部分獨角獸都是科技企業(yè)，并且都在中國或美國這兩個創(chuàng)新中心。

上表是中美兩國以及其它地區(qū)2012-2020年GDP美元現(xiàn)價數(shù)據(jù)。這個數(shù)據(jù)受匯率和疫情等多種因素的影響，不能完全說明世界增長趨勢。我們可以看出來，中美兩國的經(jīng)濟(jì)競爭將成為未來世界的主要趨勢，而這種競爭主要集中在科技領(lǐng)域。蘋果公司推出的智能手機(jī)顛覆了過去諾基亞、愛立信和摩托羅拉主導(dǎo)的手機(jī)業(yè)，而豐田、奔馳、寶馬主導(dǎo)的汽車市場則遭遇了特斯拉引領(lǐng)的新能源車挑戰(zhàn)，這種降維打擊對世界經(jīng)濟(jì)格局的影響是深遠(yuǎn)的。如果沒有私募股權(quán)基金和股票市場源源不斷的資金支持，2004年創(chuàng)立但十幾年未能盈利的特斯拉可能早就夭折在半路，如果沒有私募股權(quán)的支持，1999年創(chuàng)立并且虧損了十幾年的阿里巴巴也沒有辦法支撐到2014年上市。類似的故事我們可以舉出一大堆，騰訊、京東、抖音、知乎、B站、小紅書……甚至奈雪的茶和完美日記這種網(wǎng)紅品牌都有私募股權(quán)的支持。

中美兩國在技術(shù)領(lǐng)域的競爭已經(jīng)是擺在臺面上的問題。根據(jù)世界知識產(chǎn)權(quán)組織（WIPO）公布的數(shù)據(jù)，我國連續(xù)三年位居國際專利申請數(shù)第一位，美國位居第二。這個數(shù)據(jù)只代表新增專利申請數(shù)，而沒有涵蓋歷史專利存量。事實上，我國芯片產(chǎn)業(yè)遭遇的技術(shù)壁壘很多都是歷史形成的底層專利。我們做夢都想擁有獨立知識產(chǎn)權(quán)的CPU，也確實做出來了。但是目前只有x86的水平，也就是二十年前的水平，路還很長。排名前50的國際專利申請人中有13家是中國企業(yè)，幾乎都是民營企業(yè)，這些公司大多數(shù)在成長過程中接受過私募形式的股權(quán)支持。

我相信很多讀者都會有一個共鳴，就是我們應(yīng)該加大研發(fā)投入，這樣才能突破技術(shù)壁壘。然而我們對中國上市公司的專利數(shù)據(jù)研究結(jié)果表明，研發(fā)投入和研發(fā)產(chǎn)出沒有顯著的統(tǒng)計關(guān)系。舉個例子，針對3G技術(shù)的研發(fā)投入超過1萬億元，然而3G幾乎沒有廣泛采用就被4G技術(shù)替代了。研發(fā)是一個高風(fēng)險行為，盡管高投入未必有高產(chǎn)出，但是不投入肯定不會有產(chǎn)出。我們得為研發(fā)投入找錢，拿銀行貸款去做高風(fēng)險的研發(fā)顯然是不合適的，而愿意承擔(dān)風(fēng)險的天使投資和創(chuàng)業(yè)投資就比較合適。我們經(jīng)常看到銀行追債，但我們從來沒有看過天使或創(chuàng)業(yè)投資基金追債，因為愿賭服輸。從理論創(chuàng)新到產(chǎn)品落地，我們需要有0到0.1，0.1到1，和1到N的不同投資，而私募股權(quán)基本都覆蓋了。

講到這里，我相信讀者對為什么我們需要私募股權(quán)這個問題已經(jīng)有了自己的答案。接下來我解釋一些關(guān)于私募股權(quán)的常見誤解。

2、私募股權(quán)一定賺錢？

私募股權(quán)投資的大部分項目都是虧錢的，這是事實。與國際私募股權(quán)偏重于并購等后期投資不同，中國私募股權(quán)偏重于創(chuàng)業(yè)期和成長期投資，高成長往往意味著高風(fēng)險。雪上加霜的是，私募股權(quán)重倉的科技媒體通信（TMT）還有個共同特點：邊際成本遞減。百度和360每多服務(wù)一個搜索客戶所增加的成本幾乎為0，因此搜索定價可以是免費的。這種特點會使得客戶（流量）向頭部優(yōu)質(zhì)企業(yè)聚集，而腰部和尾部企業(yè)則最終被淘汰。

這其實也是生物進(jìn)化的規(guī)律。進(jìn)化是多方向的，只有適者才能生存。人科人屬曾經(jīng)有直立人、能人、匠人、尼安德特人和丹尼索瓦人等多個物種，我們中學(xué)課本上的元謀人、藍(lán)田人和北京人并非我們的直系祖先，而是已經(jīng)滅絕的直立人，屬于另一個物種。智人六萬年前離開非洲之后到達(dá)全球各地，當(dāng)?shù)氐钠渌叭恕倍荚陔S后滅絕。這種殘酷的規(guī)律在企業(yè)界重演過好多次。

我們見過塞班、WindowsPhone、YunOs還有鴻蒙等不同手機(jī)操作系統(tǒng)，但是絕大部分手機(jī)都在用安卓或iOS操作系統(tǒng)。你到了機(jī)場，會發(fā)現(xiàn)只有空客或波音兩種大型飛機(jī)，而其它品牌飛機(jī)可以忽略不計。我們曾經(jīng)經(jīng)歷過團(tuán)購業(yè)的千團(tuán)大戰(zhàn)，塵埃落定之后，現(xiàn)在可以叫外賣的平臺大概就剩下美團(tuán)和餓了么。類似的情況還有微信和新浪微博的一統(tǒng)天下。贏家通吃在科技業(yè)是普遍現(xiàn)象，不信你可以找一找有沒有比大疆更好的民用無人機(jī)。

如果當(dāng)年千團(tuán)大戰(zhàn)時，排名第一和第五的公司同時來找你融資，你會投哪一個？排名第一的是葛優(yōu)代言的拉手網(wǎng)，排名第五的是創(chuàng)業(yè)失敗過至少兩次的王興創(chuàng)立的美團(tuán)網(wǎng)，好多人選了拉手網(wǎng)。如果歷史重來一遍，也許可能最后幸存者是拉手網(wǎng)而不是美團(tuán)網(wǎng)。私募股權(quán)基金經(jīng)理也許不愿意承認(rèn)成功沒有公式，但是大家基本上都公認(rèn)運氣也是實力的一部分。

3、私募股權(quán)是騙局？

公眾容易被這樣的謠言誤導(dǎo)，“基金管理人一分不出，出錢的都是投資者，虧了錢完全不負(fù)責(zé)”。沒參與過基金募集的人才會說出這種外行話，實踐中確實投資者（習(xí)慣叫有限合伙人，LP）出了絕大部份的錢，但是基金管理人也必須出資。出資的額度必須達(dá)到一定程度，一旦基金虧錢，基金管理人也痛徹心扉。譬如一個10億美元規(guī)模的基金，管理人個人出資1000萬美元。如果血本無歸，毫無疑問管理人也是傷筋動骨。這個機(jī)制使得管理人和投資者利益趨于一致。私募股權(quán)的典型實踐是，管理人和投資者按1:99的比例出資，如果年化收益超過8%，那么管理人和投資者的分紅比例是20:80。這種出資和分配機(jī)制是從對沖基金（也就是私募證券基金）借鑒而來。經(jīng)過將近70年的實踐和博弈，投資者基本認(rèn)可這種投資和分配方式。

中國歷史上還真的有管理人一分不出的合作模式，那就是山西票號。東家（財務(wù)投資人）提供了票號全部的運營資本，而掌柜和學(xué)徒們（管理團(tuán)隊）一分不出。山西票號一般五年分一次紅，四六分成。東家分到40%，而掌柜和學(xué)徒們分60%。同樣是以聲譽(yù)和管理能力作為無形資產(chǎn)出資，私募股權(quán)基金管理人的分紅比例相比票號簡直弱爆了。為什么人才在舊社會那么貴，而現(xiàn)在反而不值錢？答案很簡單，因為九年制義務(wù)教育普及了。掌柜通常是秀才或舉人出身，清朝260年歷史中秀才總數(shù)為46萬，而清朝總?cè)丝谠?-4億之間。大家可以想象一下考個秀才有多難，在為數(shù)不多的山西秀才里，放棄功名去賺錢的人那就更少了。

4、那么，我想募一個基金可以嗎？

我會反問你一句，你配嗎？更正式的答復(fù)是，你有募集私募股權(quán)基金的資格嗎？目前中國私募股權(quán)業(yè)采用備案式監(jiān)管制度，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會2016年發(fā)布的私募投資基金募集行為管理辦法第二條第二款規(guī)定：

“在中國證券投資基金業(yè)協(xié)會（以下簡稱中國基金業(yè)協(xié)會）辦理私募基金管理人登記的機(jī)構(gòu)可以自行募集其設(shè)立的私募基金，在中國證監(jiān)會注冊取得基金銷售業(yè)務(wù)資格并已成為中國基金業(yè)協(xié)會會員的機(jī)構(gòu)（以下簡稱基金銷售機(jī)構(gòu)）可以受私募基金管理人的委托募集私募基金。其他任何機(jī)構(gòu)和個人不得從事私募基金的募集活動。”

這個管理辦法的第四條還規(guī)定：

“從事私募基金募集業(yè)務(wù)的人員應(yīng)當(dāng)具有基金從業(yè)資格（包含原基金銷售資格），應(yīng)當(dāng)遵守法律、行政法規(guī)和中國基金業(yè)協(xié)會的自律規(guī)則，恪守職業(yè)道德和行為規(guī)范，應(yīng)當(dāng)參加后續(xù)執(zhí)業(yè)培訓(xùn)?！?/p>

翻譯成普通話就是，想要募集私募股權(quán)基金的管理公司必須經(jīng)過基金業(yè)協(xié)會的嚴(yán)格審核，并且擁有考試合格的從業(yè)人員，才能“備案”成為有資格的管理人。當(dāng)年我們起草《產(chǎn)業(yè)投資基金管理暫行辦法》的時候為了鼓勵這個行業(yè)的發(fā)展，在審批、核準(zhǔn)和備案三種審核方式中選了備案這個詞。備案原意是指只需提交資料報備給監(jiān)管機(jī)構(gòu)即可獲得資格。一位與會的官員一盆冷水潑過來，“什么審批、核準(zhǔn)、備案？對我來說都是審批，因為我可以拒絕你備案呀！”他說的就是現(xiàn)實?，F(xiàn)階段能新獲得資格的基金管理公司鳳毛麟角，一些想要加入的管理人只能去收購舊有的牌照。

監(jiān)管機(jī)構(gòu)如此強(qiáng)硬的態(tài)度也是迫不得已。中國資本市場發(fā)展歷史較短。大部分投資者金融素養(yǎng)較差。為了保護(hù)投資者，監(jiān)管機(jī)構(gòu)不得不推行投資者適當(dāng)性的認(rèn)定制度。合格投資者的認(rèn)定也適用于新三板和科創(chuàng)板這些風(fēng)險相對較高的公開投資市場，只是私募股權(quán)的要求更高而已。這個管理辦法的第二十八條規(guī)定：

“私募基金的合格投資者是指具備相應(yīng)風(fēng)險識別能力和風(fēng)險承擔(dān)能力，投資于單只私募基金的金額不低于100萬元且符合下列相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)的機(jī)構(gòu)和個人：

　?。ㄒ唬﹥糍Y產(chǎn)不低于1000萬元的機(jī)構(gòu)；

　?。ǘ?a href="http://www.hebeifangzhukou.com/jinrongtouzi/" target="_blank" class="keylink">金融資產(chǎn)不低于300萬元或者最近三年個人年均收入不低于50萬元的個人?！?/p>

在私募股權(quán)發(fā)源地美國，通常一個私募股權(quán)基金的募集周期長達(dá)1-2年。新進(jìn)入行業(yè)的管理人募集難度更大。期間管理人需要拜訪諸多大型機(jī)構(gòu)投資者，并接受對方的背景調(diào)查。黑石集團(tuán)創(chuàng)始人彼得·彼得森曾經(jīng)擔(dān)任過美國商務(wù)部部長和著名投行雷曼兄弟的董事長，但是轉(zhuǎn)行去募集黑石第一期基金時差點遭遇滑鐵盧，最后是日本投資者挽救了他。感興趣的讀者可以去讀他的自傳。

隨著行業(yè)的規(guī)范化，私募股權(quán)基金的投資者也逐漸從土豪向機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)變。全國社?；鸷虲alPERS等養(yǎng)老基金，中投公司和淡馬錫等主權(quán)財富基金和哈佛耶魯?shù)染栀浕鸩攀撬侥脊蓹?quán)的主要出資者。如果沒有輝煌的投資歷史業(yè)績，想要從這些LP手里拿到錢是千難萬難。所以還是洗洗睡吧。

5、結(jié)語

在知識碎片化和時間碎片化的時代里，能看到這里的讀者不多。我一直在思考一個問題，信息越多是好事還是壞事？每天當(dāng)我們打開今日頭條，批閱算法為我們呈上的各種奏折時，總有一種天下盡在掌握的錯覺，殊不知我們已經(jīng)逐漸沉迷于算法為我們編織的信息繭房。能拉動我們注意力的信息往往是那些聳人聽聞的淺薄消息，譬如“北大就是騙子”。有用的知識往往是晦澀的，很難讓人提起興趣用1萬個小時去學(xué)習(xí)。在流量時代，下一波謠言還有5分鐘到達(dá)戰(zhàn)場，隨波逐流還是獨立思考，你的選擇是什么？