目前，頻繁使用政策工具無疑進(jìn)一步加劇了人們對通脹的預(yù)期和人民幣升值的預(yù)期，衡量投資回報率時，企業(yè)應(yīng)側(cè)重考慮這些因素的影響

2010年是貨幣政策發(fā)生重大轉(zhuǎn)變的開端，央行近3年來首次動用加息工具便連續(xù)加息兩次；另一方面，年內(nèi)央行6次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，其中，在年底32天內(nèi)便有3次上調(diào)，調(diào)整后存款類大型金融機構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率已達(dá)18.5%的歷史高點。

所有的動作，無不顯示出央行收緊流動性、抑制通脹的決心，而中國的貨幣政策也將由此前的“適度寬松”，轉(zhuǎn)向2011年的“穩(wěn)獎，并由此步入升息通道。這一切，給企業(yè)的財務(wù)管理帶來了新的變化。

為什么實施”穩(wěn)獎的貨幣政策？

為了應(yīng)對國際金融危機給中國造成的壓力，2009年，中國采取了“適度寬松”的貨幣政策，貨幣供應(yīng)量和銀行信貸規(guī)模呈跳躍式增長態(tài)勢，大量信貸投放讓2009年貸款余額達(dá)40萬億元、新增貸款達(dá)9.59萬億元的歷史高位。而2010年以來，前11月新增信貸7.46萬億元，已逼近全年信貸目標(biāo)7.5萬億元。

貨幣量和流動性的高速增長，為中國經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)、快速發(fā)展提供了充足的資金保障，但也帶來了一系列負(fù)面效應(yīng)：流動性過剩，民眾對通脹的預(yù)期上升，資產(chǎn)市場的泡沫迅速膨脹，尤其是房地產(chǎn)市場的價格一直居高不下。

過熱的經(jīng)濟(jì)有必要降降溫。在當(dāng)前國際金融危機極端動蕩的狀態(tài)已有所緩和之際，央行副行長胡曉煉表示，“中國經(jīng)濟(jì)增長勢頭進(jìn)一步鞏固，完全可以通過實施穩(wěn)健的貨幣政策繼續(xù)保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快增長”。本文開篇列舉的一系列大動作，便是對該政策轉(zhuǎn)向的最好詮釋。

因此，筆者認(rèn)為，貨幣政策回歸“穩(wěn)獎，包括對貨幣供應(yīng)量M2增速的調(diào)減，不過是對之前在危機中應(yīng)運而生的”寬松“的一種修正和清理罷了。與1997年的”穩(wěn)獎不同的是，現(xiàn)在再講“穩(wěn)獎，無疑就有著收緊的意味。

企業(yè)財務(wù)管理面臨挑戰(zhàn)

企業(yè)的財務(wù)管理，主要是針對企業(yè)資金的籌集、使用和分配活動的管理。”穩(wěn)獎的貨幣政策直接表現(xiàn)為資金流動性收緊，也意味著企業(yè)賴以生存和發(fā)展的經(jīng)濟(jì)命脈受到威脅，筆者認(rèn)為主要體現(xiàn)為以下幾個方面：

從融資角度來看，首先，融資難度增加了。中國大部分企業(yè)，特別是國有大中型企業(yè)和民營小企業(yè)，資金仍然來源于銀行貸款、票據(jù)貼現(xiàn)、簽發(fā)匯票等銀行業(yè)務(wù)，而這些資金的取得又依賴于銀行自身擁有的可支配信貸額度。因此，存款準(zhǔn)備金率上調(diào)、全國貸款總規(guī)模壓縮導(dǎo)致商業(yè)銀行的信貸額度下降，勢必將加大企業(yè)從銀行融資的難度。

這種難度的增加，一方面，體現(xiàn)為在可支配信貸額度受到控制的前提下，銀行等金融機構(gòu)勢必進(jìn)一步優(yōu)化其貸款結(jié)構(gòu)，為了防范金融風(fēng)險、避免不良資產(chǎn)的增加，資金將更多流向國有大中型企業(yè)或是信譽度高的上市公司，這便擠壓了中小企業(yè)、特別是民營小企業(yè)的貸款份額。

融資難度的增加，還體現(xiàn)為隨著存款準(zhǔn)備金率的上調(diào)，面對相同額度的存款，商業(yè)銀行等金融機構(gòu)的可支配部分，會由于上繳央行的額度增加而降低。這樣一來，若再面臨類似經(jīng)濟(jì)狀況的貸款企業(yè)，“穩(wěn)獎?wù)呦陆鹑跈C構(gòu)對貸款申請的審核力度將明顯加大，嚴(yán)格的審查程序無疑抬高了企業(yè)貸款融資的門檻。

其次，融資成本也提高了。2010年年末的兩次加息、以及2011年還可能再運用的調(diào)整存貸款利率的價格型工具，直接增加了運用貸款方式融資的企業(yè)的利息支出。就2010年前11月新增的7.46萬億元信貸額為例，貸款利率上調(diào)0.25個百分點，將新增企業(yè)利息總支出85億多元。對于主要依靠銀行貸款來生存發(fā)展的企業(yè)而言，融資成本大幅提升，會在一定程度上削弱他們的市場競爭力。

另外，需要依靠票據(jù)貼現(xiàn)方式獲得短期融通資金的企業(yè)也將受到影響。受存款準(zhǔn)備金率上升的限制，銀行可以通過調(diào)高貼現(xiàn)率來控制其金融風(fēng)險及信貸額度，因此，同等額度的票據(jù)申請貼現(xiàn)，在”穩(wěn)獎?wù)呦乱环矫嬖黾恿似髽I(yè)的貼現(xiàn)成本，另一方面又降低了融通到手的資金額。雖然，相對貸款利息支出而言，這部分成本較低，但也是為短期融通資金設(shè)置了障礙。

再者，融資的靈活性下降。“寬松”的政策下，企業(yè)“借新債還舊債”是比較容易實現(xiàn)的，也不妨礙企業(yè)的正常生產(chǎn)經(jīng)營；但一旦央行收緊流動性的力度加大，在信貸規(guī)模受限的前提下，到期貸款想直接轉(zhuǎn)期、或是因投資需求要臨時申請貸款就變得困難起來。

同時，隨著存貸款利率的提高，市場平均投資報酬率上升，在資金流動性收緊的一系列措施下，企業(yè)利用其他融資渠道融資的難度也將相應(yīng)提高，各種融資渠道間相互協(xié)調(diào)變得困難。

從投資的角度來看，首先，投資進(jìn)度減緩。當(dāng)融資遭遇瓶頸時，隨后的投資必然受到影響，特別是對于那些資金緊張的中小企業(yè)而言。因此，前期已敲定投資方案的項目，由于資金問題可能被迫壓縮或擱置，機會成本增加；而前期尚無計劃的，即使現(xiàn)在面臨好的投資項目，也可能因為融資困難而“忍痛割愛”，這樣一來，中小企業(yè)在行業(yè)中的競爭力又進(jìn)一步被削弱了。

其次，占用資金增加了?，F(xiàn)代企業(yè)往往采取賒銷模式來占領(lǐng)市場，但高額應(yīng)收賬款背后的風(fēng)險在資金流動性收緊時將體現(xiàn)得愈加明顯，盡管應(yīng)付賬款占用額度將相對對沖一部分。同時，應(yīng)收賬款占用的大量資金也不容小覷，在企業(yè)資金量不足時，機會成本將顯著上升。

此外，國內(nèi)通脹壓力巨大，頻繁通過貨幣政策工具來抑制通脹，短期內(nèi)容易進(jìn)一步促發(fā)大家對通脹的預(yù)期，由于政策調(diào)整的效果總是滯后，受能源、原材料價格上漲等因素的影響，一方面，企業(yè)的生產(chǎn)成本增加；另一方面，企業(yè)的產(chǎn)品銷售市場又因物價過高而不容樂觀，進(jìn)而抬高了存貨的資金占用額，企業(yè)流動資金的流動性將隨之下降。

化挑戰(zhàn)為機遇

面臨如此多的困難，企業(yè)將如何平穩(wěn)度過降溫的2011年呢？

筆者認(rèn)為，在目前的國際局勢下，“穩(wěn)獎的貨幣政策仍然為企業(yè)生存發(fā)展帶來了機會，若能利用這一時機趁機清理前期擴張遺留的問題，優(yōu)化投融資結(jié)構(gòu)，夯實市場競爭力，就能為企業(yè)持續(xù)發(fā)展奠定堅實的基矗

雖然，央行連續(xù)加息旨在收緊國內(nèi)的流動性，但由于歐美日3大國家經(jīng)濟(jì)仍在實行”零利率“或低利率政策，美國定量寬松的貨幣政策也將延續(xù)，因此國內(nèi)加息將直接造成境內(nèi)外利差進(jìn)一步擴大，大量”熱錢“將涌入市場；另一方面，中國在進(jìn)一步推動人民幣匯率形成機制的變革 ，人民幣對外升值的預(yù)期持續(xù)增強，也導(dǎo)致”熱錢“伺機而動。對于那些通過貸款或股權(quán)資本融資變得困難的企業(yè)而言，這種尋求高收益的套利資本便是一種新的融資渠道，運用得當(dāng)?shù)脑挘葎觾?yōu)勢將為企業(yè)帶來高額利潤；但若風(fēng)險控制不嚴(yán)格、對沖措施不到位，”熱錢“進(jìn)入也會造成企業(yè)甚至國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的虛假繁榮，泡沫終會因該資本的高流動性和短期性瞬間破滅。

按目前的貨幣政策取向，中國經(jīng)濟(jì)的增長勢頭并不會因此被壓制，這意味著央行總的信用供給規(guī)模不會發(fā)生太大變化，信貸縮緊的部分，將可能通過債券等形式來補充。因此，貸款遭遇瓶頸的企業(yè)，不妨考慮轉(zhuǎn)而利用債券融資。但其中需要注意的問題是，定期付息的壓力仍然需要企業(yè)通過合理融通短期資金來消化。

經(jīng)歷了近兩年信貸高速擴張的企業(yè)，如前文所述，投資規(guī)模的擴大可能導(dǎo)致存貨、應(yīng)收賬款占用資金過高。在目前融通資金困難、”開源“受限的環(huán)境下，降低成本、減少浪費、提高產(chǎn)品質(zhì)量、并加速資金周轉(zhuǎn)效率，便成為企業(yè)”節(jié)流“的關(guān)鍵，也將提高企業(yè)持續(xù)發(fā)展的核心競爭力。

企業(yè)前期已獲得的貸款額度，已然成為一種稀缺資源，在后期的項目建設(shè)中資金運用應(yīng)更加謹(jǐn)慎。目前，頻繁使用政策工具，無疑進(jìn)一步加劇了人們對通脹的預(yù)期和人民幣升值的預(yù)期，衡量投資回報率時，企業(yè)應(yīng)側(cè)重考慮這些因素的影響，特別是房地產(chǎn)企業(yè)和從事進(jìn)出口貿(mào)易的企業(yè)，注定要面臨巨大的挑戰(zhàn)。

作者單位： 華東師范大學(xué)商學(xué)院會計系